2019年下半年，上海基金正在考虑向 （LK）渴望。他们开始了调查，但是他们检查的越多，他们就越相信无法购买。

该基金的投资者表示，当时他们正在努力到诸如 ，上海和广州等一流城市中的数百家核心商店，发现有一种“跳跃订单”的行为，也就是说，这是商店连续跳上订单号，似乎订单号更多。起初，他们认为这是Luck的辩护竞争对手。后来，他们发现这些商店数据模拟的销量不如勒克丁地区经理提到的数据，而后者的销量不如勒克丁的财务报告。

投资者在2020年1月表示，他们猜测卢丁·咖啡被怀疑有欺诈性数据。

每个人都知道这个故事：2020年4月2日，勒克丁·咖啡（ ）发表了公告，指出，从第二季度到2019年第四季度，交易量增加了22亿元。市场，关闭75％的市场，成为每个人的“世界末日公司”。 5月15日，纳斯达克交易所对此做出了挑剔的决定。尽管 仍然可以申请重新审议，但大多数投资者认为，它的推荐将是已定局的结论。

对于这个投资机构，这些研究结果很难赚钱。他们最终并没有很长时间，但是他们没有选择缩短。 “卖空的结果是股票价格上涨，亏损是无限的；股价下跌，收益率有限。”上述投资者说。

此选择后来证明了这一选择。 1月31日， 发布了一份简短的报告，直接指出，2019年第三季度的销售额增长了69％，在第四季度膨胀了88％。在鲁丁公开回应否认这些指控之后，其股价继续反弹，甚至上涨至每股42.77美元。这意味着，泥泞水域后面的短卖机构可能会遭受巨大的损失。

事实表明，打击真正有财务欺诈的公司可能是一项损失交易。凯恩斯说很好，不要容易简短。 “可以留下来的人可以留下来。” （市场可以保持不合理，超出您的破产能力）

市场专业人士认为，短卖机制使市场变得宽松而灵活，并具有惩罚坏人的能力。看到这种幻想的卖空者可以得到市场的奖励。但是前提是，熊需要说服大多数人这是一家糟糕的公司。熊队希望使用看跌报告影响市场情绪，但他们在勒克丁的简短报告中未能使用。但是在勒克（）揭示自己之后，他们有更多的机会。

在接下来的4月，市场见证了卖空者开始寻找一些表现疑问的中国股票。关于在线教育公司GSX的一系列简短销售报告已在一个月内发表在第五版。但是这些短售货员经常错过 - 由于销售短缺，有疑问的公司的股价并没有大幅下降，有些则上升了。例如，由于在4月7日被缩短，因此三天后其股价上涨。

短销售可能是对冲机制，市场自我检查方法或一种压制公司的方法。卖空者有不同的心态。有些人打破了短暂销售的幻想，并找到了像勒金这样的坏公司。有些人恶意卖空销售和压制统一的公司。仍然有没有位置的人，迅速进出。四月份的中国股票市场留下了复杂的短卖图片。

一家公司的一名高管告诉“财务”记者，勒克丁透露欺诈犯有欺诈，他和一个人一起与卢宗雅共进晚餐。在饭期间，他问卢：现在可以买下底部吗？ Lu 回答：切勿购买我们的股票。今天，他回想起这个故事，并说：“谢谢老卢。”

第一个吹口哨的人

2020年5月21日， 以2.82美元的价格关闭，下跌35.76％。图片/IC

个人投资者 Zhao（化名）比大多数人更早意识到勒克丁骗局。早在2019年10月，他就向几个全球领先的对冲机构发送了一封电子邮件，其中包含详细的研究证据，其中包括至少三项资金，后来参与了勒克丁的集体诉讼 - 他们可能已经较早了。去除并避免损失。

张张创办了自己的业务，了解该业务，并拥有多年的二级市场投资经验。勒丁公开后不久，他开始调查勒克丁。

Scam就像皇帝新衣服一样。大多数行业都听说过，但没有人公开指出。

一流基金合作伙伴说，他们已经见过卢丁，并认为其模式无法盈利，该项目最终未能通过投资决策委员会。后来，他看到经常在主要市场上筹集资金并公开，其市场价值超过100亿美元。大多数投资者错过了这样的项目，他们会感到遗憾，但是在中，他会感到惊讶。

在他看来，并没有为企业创造增量价值，并且这种观点也受到许多领先的美元资金的认可。他曾经坐在勒克丁（）的商店，观察，经历和计算，并且无法想到勒克（）如何支持数十亿美元的主要市场的高估。勒克丁（）的市场反应使他曾经怀疑他已经积累了这么多年的商业判断。我怀疑我在商业逻辑上有盲点。

直到勒金透露那天，他的第一个反应是，2019年他脑海中最大的问题终于得到了答案。

一家初创公司在2019年进行了一个外卖咖啡项目，但几个月后就关闭了。一位高级主管告诉记者，咖啡外卖模式无法逃脱。 “我们将运营模式与勒克丁的财务数据进行了比较，并在当时意识到勒克丁的财务模式是不合理的。

像他们一样，张张的研究得出的结论也被指导：这是一家只能通过依靠补贴而不断获取客户的业务，并且可能永远不会盈利。但是当时，销售，商店和股价的激增总是在刺激投资者并产生巨大的幻想：如果您无法计算勒克丁的未来，那可能就是您不了解。

张张说，他使用了他捕获的信息以及他当时采访的商店工作人员的信息来计算，并发现勒克丁宣布的订单数量很大，“差异约为35％。”

该公司如何不暴露？张赵非常自信，因此他投入了很多钱，并使用了十倍的杠杆作用。从2019年8月到2019年11月，他直接或间接地持有的50％以上的短票和一些短票，在同一时期，数据和推论被写入电子邮件中，估计该股票是股票很快就会迅速贬值。他匿名将电子邮件发送给拥有股份的机构基金。

该电子邮件后来被机构称为“不亚于泥泞水域的报告”，尽管没有人能够确认电子邮件是否与泥泞的水域发布的报告直接相关。

直到2019年10月的一天，张张偶然在他的朋友圈子上看到了一张照片。

那是勒克丁主席卢·宗雅（Lu ）和一些投资银行家的照片。卢·宗雅（Lu ）坐在会议桌的中心，开心地交谈，他周围的每个人都充满热情。

当时，在2020年1月进行了额外发行的路演。后来证明这是一个更大的骗局：透露，自2019年第2季度以来，它已经开始伪造数据，但此额外的发行涉及EY审查。在承保签名专栏中，还有瑞士信贷，摩根士丹利和CICC。 ，海顿国际和其他机构。换句话说，几乎所有出席的领先资金都不知道他们调查的数据是假的。勒克丁最终通过额外的发行和发行可转换债券筹集了8.65亿美元。

张张最初想滑倒，但他注意到这张照片是由对冲基金的合伙人（以下称为基金A）的Zhou Yan（假名）发布的。

瞬间，这张照片引人注目。张张突然想起，最近有人私下提醒一些朋友：“不要碰运气，他们的（勒金）道路太疯狂了。”

“这张照片救了我。”张张告诉“财务”记者。

2019年11月，张张及时出售了所有职位，仅仅是因为他得知Lu 在使用虚假数据的情况下在香港筹集资金方面取得了巨大的成功。此后，勒克丁的股价在65天内上升了255％，然后在87天内勒克的股价下跌了93％。

“由于这张照片，我要提前询问新闻，并停止了及时的损失，否则债务将被推翻。”张张说，他的90％的资金为勒克金来说是空的，他的10％的资金是空的，任何人都可以学习。被“压缩为简短”。后来，在清除了股票后，他摧毁了计算机中的所有信息，只剩下一个损失了数百万美元的帐户。

作为了解业务并对信息敏感的企业家，他看到了勒克丁的漏洞。他认为，他列出的数据证据足以说服领先的资金加入卖空。作为一名高级投资者，他认为短路对于一家公司来说是显而易见的。坏公司可以赚钱。

但是他计算了。 的股价不仅没有下跌，而且其股价继续迅速上涨。同时，过去发送的电子邮件就像岩石沉入大海一样。如果张张没有及时关闭他的立场，他的损失将在一月份左右进入无底的黑洞。

作为一名看到市场跌宕起伏的投资者，这种损失不足以使他绝望。失望可能是他的经历更好的总结 - 显然，大多数投资者不接受他的报告，至少在短期内没有对此做出回应。该市场对 的狂热情绪远远超出了 Zhao的期望。

无论是出于捍卫市场正义还是收获不良认知的野心，张张都做了几乎所有预测投资者可以做的一切，但最终他输了。

“我学到的最大的教训是，事实只是这个市场的一部分，人性是另一部分，甚至是更大比例的部分。”张张告诉《财务》记者。

猎人

张张不仅张，而且即使是《泥泞水域报道》背后的机构，也可能没有赚很多钱。勒克（）回应后，其股价短暂下跌并继续反弹，甚至上涨至每股42.77美元。

在当晚，销售报告发布了，由于卖方太多，证券贷款股票的利率从年度化的2％升至50％。从结果来看，可能不是赚钱的人看到真相或暴露了泡沫 - 在释放短卖出报告后倒入的短卖方可能最终会损失钱。

一位卖空者说，自上市以来，他一直没有意识到勒克丁的商业价值。 “这股应该价值$ 0。”因此，早在11月，当 是18美元的时候，他就开始建立位置和短期的 。当 上升到30美元以上时，很难支持帐户损失，因此他选择关闭该职位。

当穆德沃特斯（ ）的报告被释放时，他点燃了新的希望，并重新建立了从33美元到短时间的职位。结果，勒克丁的股价仅短暂下跌了三天，最高下降的价格仅占卖空报告第一天的10％。

“看着股价一直反弹，我将崩溃。”

最后，他不得不关闭40美元左右的职位，并损失了数十万美元。

在骗局被揭露后，更多的赚钱短卖方可能来自骗局， 的净利润率在4月3日达到了126％。一名投资者加入了 透露自己的投资者，他告诉记者，他增加了两倍的位置。连续的，“可能只赚了5年的咖啡钱。”

“我从中学到的东西是 - 不要短暂，或者只是做久的时间。”有多年短暂经验的投资者说。

投资者举例说明了一个例子。在流行病期间，他根据他的宏观环境和消费习惯在迪士尼和航空公司上看跌。这很短，而且已经获得了良好的回报。但是在勒克丁（）中，他的短暂畅销心态正在等待公司发生的事情。

他成功地缩短了 和 等公司，但他对事件感到非常沮丧。勒克（）上市后，他两次成立职位，最终无法承受股价上涨并关闭该职位，失去了2000万元人民币。美元结束。

在他看来，短卖是一种投资行为，但收益有限，但损失无限 - 这不仅降低了短卖出头寸的包容性，而且还需要短暂的卖出才能准确地掌握时间。因为卖空者互相对抗，也就是说，坏公司可能会有更多信息，并且可能还会找到更多的资金来提高股票价格。

“卖空意味着猪和猪跌倒。坏公司是猪。短卖球员和坏公司也是猪。看着和参与的人是猪。”另一个对冲基金合作伙伴告诉记者。在他看来，与资本和信息差的坏公司与坏公司进行比赛，从坏公司那里赚钱并不是一种可持续的投资行为，甚至可能使投资者违反巴菲特的建议：投资时您一定很高兴。

幸运的运气无法清楚地看到

当基金A的创始合作伙伴周（Zhou Yan）将照片发布在他的朋友圈子上时，他没想到这会影响一个人的投资决策，甚至帮助他从损失数千万美元的损失中恢复过来。

在这种复杂的案例中，它始终伴随着许多投资者的困惑和混乱。照片，研究甚至偶然的称赞可能偶然构成影响他人投资策略的因素。

那是2019年11月14日，在香港金融圈子中非常活跃的一天和非常激烈的街头冲突。在同一时间举行了包括迦南IPO在内的几个路展。周上有一天去了多个路演。他穿过无数的障碍，也被催泪瓦斯击中。

当周扬听说卢·宗雅（Lu ）会参加时，他忍不住想去看看。这张照片是在瑞士信贷银行（ Bank for ）组织的其他发行路演现场拍摄的。瑞士信贷不仅是上市的主要同事，而且还领导了可转换债券的4.6亿美元的销售。瑞士信贷（ ）也是卢宗雅（Lu ）5.18亿美元的保证金贷款的担保人。

基金A是位于香港的中型对冲基金，重点是投资中国和海外技术公司。很长一段时间以来一直没有建立资金。周的Yan从小型资金的规模开始，慢慢地滚来滚动，但是由于她广泛的联系网络，对公司的深入研究和极高的资金回报，她在行业中迅速上升。

资金A对勒金的判断经历了质疑，乐观，渴望，怀疑，退出，然后在小规模上进行短路的过程。他们的经验可以更好地反映投资者的眼睛，即 很难理解和总结。

像大多数投资者一样，周市在11月会见了卢宗雅（Lu ）时，对这家创新的公司感到好奇，并迅速增长。当时，是在2019年勒克丁（）的第三季度财务报告发布之前。资助卢克丁（Saw）充分利用互联网并根据大数据选择位置来开放商店，进行营销和补贴，并吸引用户的思想。同时，它在成本结构上具有巨大的优势。可以在您自己的产品中形成卖点。

自动咖啡自动售货机也有机会实现自我实现，这不仅可以将利润提高到三倍，而且如果可以很好地实施，它可能会释放零售公司的价值，从实物商店中，并变得像互联网公司一样可以看到来自Dau和Mau的品牌价值。方向。资金A预期，这份财务报告可能是的第一个转折点，也是验证其业务模式的第一步。他们决定购买先前的职位。

在路演期间，周扬非常靠近卢宗雅（Lu ），并询问了一个有关单店UE（最低单位经济单位）模型的问题。

这也是第三季度财务报告回答的主要问题。在单一商店级别上的收支平衡已经达到，市场对此有很高的认可。资金A认为，在下个月左右的时间里，勒克丁的股价将受到高度积极的刺激，并将开始对勒金的长期估值。

12月中旬，资助A和几家资金组织了一项关于的调查。他们去了勒金，并遇到了勒金的管理层。一位参与的投资者说：“但是当我们走出门时，我们互相看着对方。”

据了解，其中一笔资金在卖空卢丁咖啡时遭受了沉重的损失。他说：“由于鲁丁短缺，我们损失了大约数千万美元。”

在此之前，资金A对勒克丁的态度一直在摇摆，从初次IPO的负面评论到对2019年第二季度财务报告的乐观，然后在10月初，在调查了小茶之后，它提出了短期的积极意见。勒金。评价。

在不到一个月的时间里，资助A的态度再次陷入了摇摆。目前，市场对的看法已经达到了两个极端：乐观的投资者已经开始进一步推动的10,000家商店，而未经保护的投资者开始对将金融欺诈的公司推荐给公司担心。

资金A希望勒克丁的股价进入大幅波动的阶段，他们采用了相对较高的交易来抓住波动的机会。周扬说：“该公司进入了非基础阶段，必须始终保持警惕。”

但是再次发出积极的信号。一个月前，基金A还认为该市场消化了第三季度财务报告和小茶所带来的刺激。当的估值进入瓶颈时期时，在下一个2019年，的额外发行进展顺利，其无人零售策略是发行，基本原理和投资情绪引发共鸣的爆炸，股票价格从35美元飙升至51美元的新高额。 。

资金A抓住了股价一直上涨的机会，但与勒克丁相比并没有更轻松。他们认为，资本运营的痕迹被揭示出来，并且在短期内无法伪造的更多潜在的未来风险开始出现。

他说：“作为一家依靠连续（）来促进新估值的公司，当我们在非常高的水平上了解公司时，我们对公司的下一个公司没有积极的期望。”

在流行病爆发后，2020年1月20日，资助A认为，其先前关于勒克丁的一些判断逐渐被伪造。例如，如果商店在完成之前进行了扩展，则通过扩大商店数量，增加价格并添加不同的产品结构来增长的故事是非常有问题的。同时，新开业的商店的数据变得更糟，因此长期以来，通过商店扩张来实现收入增长的逻辑已被伪造。

资金A对是看跌的先验判断。泥泞的水报告被释放后，他们在小规模上缩短了勒克丁。但是他们最终错过了简短结构的机会。

“ 的长期乐观逻辑是基于每个故事都无法破坏的事实。在暴露欺诈之前，每个故事都没有完全伪造。我们最终并没有抓住结构性短暂销售的巨大机会，因为流行病已经做出了我们感觉很好。这可能是周扬和团队学到的最大的教训之一。

没有所谓的中国股票市场危机，只有好公司和坏公司

一些投资者愿意在动物界提及一种现象：当狮子打猎时，狮子会带头。它的职责是散布羊群，让它们逃到狮子的围困中。鲁丁（）意外地成为了那个，在羊群中张开了差距，并将其暴露于狩猎卖空者中。

在上市的背后，包括Yue 和 在内的投资者，CICC，瑞士信贷， ，CICC 和 等承销商以及审计机构的＆等投资者。很难想象这些角色在上市和发行其他产品的过程中未能观察到。那么是否有故意或无意的欺诈系统？

在流行病的影响下，勒克丁咖啡事件扩大了羊群的差距 - 卖空的时机非常重要。除公司欺诈以外，投资者经常追求由多个环境因素带来的叠加效应。这样，股票价格下跌的可能性较高，卖空回报率更高。

当 揭示自己时，一流的基金合作伙伴立即感到短暂卖出的浪潮到来。 4月3日，他向所有上市公司发出了提醒，称咖啡事件可能会带来新的系统性风险，因此请注意自我调查和审计。

的创始合伙人 Zhen告诉《财务》记者，他最令人担忧的情况是，在美国上市的中国股票受到污名化。有了怀疑和拒绝，短裤的潜力就可以最大化 - 只要它们掉落，短裤可能会离开这里。利用这种情绪，一些恶意的短卖机构通过发布未经证实的信息引起了市场波动。如今，缺乏针对恶意短卖机构的惩罚机制。

Gao Rong在2015年投资了GSX，这也是GOSX公开发行之前的最后一轮融资。

绵羊分散的群越多，在狮子会成功狩猎就越容易。 事件引起的中国股票的恐慌在2020年4月在中​​国股票中造成了混乱。GSX又一次缩短了，许多公司（例如和）也被缩短了。 4月2日， 透露，在两周内，纳斯达克中国金龙指数和纳斯达克中国技术股票指数的表现都比美国主董事会市场弱。

在这些卖空的公司在“金融”中采访的这些卖空公司的眼中，大多数卖空机构都利用了混乱，但最终的强劲股价结果表明，大多数人都失败了。

2020年3月25日，J发布了一份有关数据中列出的中国股票的短销售报告，称其使用财务手段来伪造和将收入提高至少25％。

首席执行官 Wei和他的团队阅读了短暂的报道后的第一反应是，他们无法关注它。该报告中有明显的漏洞，甚至被指控伪造的照片也不是 Data自己的计算机室。

Wei尽快查看了股票价格，但股票价格并未受到显着影响。然后，他开始打电话给投资者，一一解释。我谈论的次数越多，我就越意识到投资者的绩效比他容易 - 股价在十几个电话中恢复了。

这不是第一次没有任何危险的短暂销售。在2018年下半年，黄魏也经历了相同的过程。当时，在得知自己已经短途短途后，公司的管理层立即召集了小组团队以验证这些信息，称为投资者，并最终决定做出回应。

面对突然的短卖，黄魏和他的团队尽快研究了短卖报告。最初，每个人都认为没有必要回应。同时，在内部进行最终全面评估之后，该公司认为短卖报告没有价值，因此决定不回应。

即使您只是常规的短卖，它也将是一款为公司消耗时间和精力的游戏。但是，这次费用由卖空者承担。

“在发布短销售报告后，交易量很大，一些对冲基金的出售，但股票价格的变化很小。” Wei告诉记者，有些投资者认为这是一个很好的购买时间点，一些投资者甚至在某种程度上开玩笑了，这种短路使他们有机会进入。

Wei分析了在痛苦的情况下返回两次的短卖方：“我上次短路是因为股票价格上涨太多，而卖空机构不愿意放弃。”在许多目标中，数据是最标准的：一个是股票价格迅速上涨；两个是它的流动性很高。第三，美国股票投资者对中国股票有偏见，认为中国公司可能会欺诈。流行病再次放大了这些目标的值。

Data的董事曾经提出 Wei Sue是恶意的卖空者，但 Wei终于放弃了。两个困难使起诉无法找到目标。一个是，它需要证明一个机构已提前部署了大量的短职位，另一个机构需要证明该机构已与发行报告的短期职位联合起来。

更重要的是，公司还必须证明，卖空者使用虚假信息来操纵市场。但是，几乎每个简短的报告都会用极小的字体标记，“数据不一定是准确的，并且报告结论不一定与事实相匹配。”市场只会在一些极端情况下被禁止。例如，创始人左将被判处禁止参加香港市场的五年，以发布带有虚假组成部分的卖空报告。

那些可以赚钱的人不一定是好公司，而短缺的公司不一定是糟糕的公司。缩短一家好的公司并不一定意味着亏损，而短路不一定意味着赚钱。卖空机制的存在注定是介绍不同心态的参与者。

这也是一个短卖出的浪潮，这次在美国列出的大多数中国股票一直保持其股价。上一次中国股票成本很高：2011年8月16日，由于涉嫌经济欺诈，东南隆顿在纽约证券交易所被正式推荐，这浪潮开始了一波淘汰中国股票的浪潮。 2012年，由于合规问题，这导致了美国的局势。有多达18家中国公司精选了。

核心原因是那些具有真正绩效支持的中国股票公司可以越来越多地承受对市场和规则的考验。

“我认为美国列出的中国股票没有信任危机。中国是一个新的市场，有着迅速发展的新市场。好的投资者将不想错过这里的高质量资产。”一位投资银行家对记者说：“现在阿里巴巴和潘杜奥多将在路上演出。投资者会不信任他们还是投资于他们？”

的创始人Ma 在2020年4月接受21世纪商业先驱报采访时说， 事件是一个非常个人的事件，不能代表整个中国股票市场的整体状况。从长远来看，它保护了近年来在美国列出的中国股票在美国列出的声誉和声誉，并且还坚持认为市场公平并没有实质性损害。

公共数据显示，布里奇沃特基金会在2020年第一季度增加了许多中国股票的持股：例如Zte ，，，，和其他公司。在2020年第一季度持有的十大股票中，美国有7个中国股票。短暂的仍然是其前三名股票。

短卖波对中国股票意味着什么？一些专业人士认为，这种短卖出浪潮所揭示的信任问题为坏公司和恶意卖空者提供了利用的机会。

作为美国上市公司的会计监管机构，需要对上市公司合同的会计师事务所进行实时检查。但是，由于无法看到中国大陆和香港公司的审计草案，因此无法与SEC的跨境监督和实施合作。这意味着，中国股票上市公司的审计标准与美国股票市场的其他上市公司不一致。缺少审计草案将加深投资者的不安全感。

在美国列出的中国股票面临的最大挑战可能不是卖空浪潮和短期信托危机，而是中国 - 美国咨询过程中关于上市标准和审计问题的未知变化。

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